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13 avr. 2018

Une voie semée d’embûches pour les actifs américains (et comment les éviter)


L’une des principales conclusions de nos Perspectives pour le T2 était que des obstacles ne tarderaient pas à se présenter pour les actifs américains. La croissance économique semble malgré tout toujours solide ; la consommation, soutenue par l’optimisme constant des ménages et des augmentations sensibles des salaires, en reste le principal moteur. La phase d’expansion actuelle deviendra bientôt la deuxième plus longue (ex aequo) de l’histoire du pays. Si elle se maintient jusqu’au printemps prochain, elle serait la plus longue jamais enregistrée. Cependant, elle montre désormais des signes d’usure.

L’inflation s’oriente à la hausse si bien que la consommation réelle est supérieure aux revenus. Le taux d’épargne des ménages a diminué de moitié au cours des deux dernières années, tandis que la progression des taux de défaut sur les prêts automobiles évoque les premiers signes de tensions chez les consommateurs. Compte tenu du ralentissement de la croissance de l’emploi et du recul des taux d’épargne, les récentes baisses d’impôt pourraient se révéler cruciales ; sans elles, l’engagement à pérenniser la croissance de Donald Trump pourrait être voué à l’échec. La question est de savoir si elles seront suffisantes.

 

Un petit ou un gros coup de pouce fiscal ?

Parmi les réformes fiscales de décembre dernier figurent un nouveau taux d’impôt sur les sociétés de 21%, l’abrogation de l’impôt minimum alternatif pour les sociétés et la comptabilisation intégrale en charges des équipements pour les cinq prochaines années. Le récent accord budgétaire a insufflé un nouvel élan au travers des dépenses fédérales. Le montant susceptible d’être injecté dans l’économie américaine devrait dépasser 1% du PIB chaque année. Néanmoins, en cette fin de cycle, l’ampleur des mesures pourrait ne pas pleinement se répercuter sur l’activité réelle. Dans l’ensemble, le coup de pouce fiscal devrait contribuer à la croissance à hauteur d’environ 0,5% cette année, ce qui donnerait un taux de croissance d’environ 2,75% d’ici la fin de l’année.

Quels que soient leurs effets réels, ces réformes n’en demeurent pas moins d’une ampleur sans précédent à un stade aussi avancé du cycle et il ne fait aucun doute à nos yeux qu’elles encourageront l’inflation. Un marché de l’emploi tendu devrait porter l’inflation des salaires au-delà de la barre des 3% dans les prochains mois. Ce mouvement finira par se répercuter sur les chiffres de l’inflation et bénéficier aux points morts d’inflation américains.

Les actions sont souvent considérées comme étant à même d’apporter une couverture contre l’inflation, avec un effet avéré, en particulier sur de plus longues durées et sur des périodes d’inflation modérée. Cet argument ne tient toutefois pas toujours si l’on étudie des périodes plus courtes, surtout lorsque l’inflation se situe à des niveaux extrêmes. Il ressort de notre analyse qu’en fait, les actions ne surperforment pas dans de telles conditions.

De façon plus granulaire, on peut constater que certains secteurs d’actions tels que les mines d’or, le pétrole, les matériaux et la finance, ainsi que des facteurs tels que les facteurs Value ou Income sont davantage corrélés aux prévisions d’inflation et à l’IPC et donc bien plus en mesure de se laisser porter par la hausse. Nous prenons davantage nos distances vis-à-vis des services aux collectivités, des télécoms et des biens de consommation.

Corrélations sur 5 ans : secteurs d’actions et prévisions d’inflation

   SP 500              MSCI Equity sectors

Source : Bloomberg, Macrobond, Lyxor Cross Asset Research, 11 avril 2018. Méthodologie : nous considérons la corrélation sur 5 ans des variations mensuelles des indices sectoriels d’actions (rendement total en %) et des points morts d’inflation à 10 ans (variation mensuelle de la valeur). Pour les matières premières, nous utilisons les indices de rendement total et la corrélation se mesure par rapport aux points morts d’inflation de l’UEM.


Une tétraphobie latente  

Les conditions exceptionnelles qui contribuent à neutraliser les rendements de manière artificielle depuis la crise financière mondiale devraient continuer à se dissiper. Nous avons longtemps tablé sur au moins trois relèvements des taux par la Fed en 2018 et nous estimons désormais que la probabilité d’un quatrième relèvement des taux de 25 points de base a nettement augmenté. Une normalisation plus soutenue de la politique monétaire ne peut être exclue. Selon nous, les rendements des bons du Trésor à dix ans dépasseront légèrement 3%, ce qui justifie notre position sous-exposée à long terme. À plus court terme, ils conservent toutefois leur attrait de valeur refuge en cas de pic de l’aversion pour le risque.


La route est-elle encore longue ?

La croissance plus solide des salaires en cette fin de phase d’expansion pourrait entamer la rentabilité des entreprises. Les marges pourraient se comprimer d’environ 0,5% par an, même si les effets favorables des réformes fiscales contribueront à atténuer dans une certaine mesure cette évolution. En définitive, nous tablons sur une progression soutenue du bénéfice par action, d’environ 9% cette année, mais sur des résultats un peu plus modérés l’année prochaine alors que le cycle touchera à sa fin. Le potentiel de hausse des principaux indices tels que le S&P 500 pourrait donc être assez limité à partir des niveaux actuels – seuls les stratégies proposant des voies d’accès aux coûts les plus bas ou les meilleures performances méritent d’être pris en compte.


Véritable guerre commerciale ou tactique de négociation ?

Une hausse des dépenses des ménages pourrait accroître les importations alors que les limites de capacité des États-Unis se font sentir. Un éventuel creusement du déficit commercial pourrait renforcer les pressions politiques sur le programme commercial de Donald Trump, déjà source de tensions. Les discours euphoriques et la politique de la corde raide s’apparentent davantage à une tactique de négociation plutôt qu’à une déclaration de guerre commerciale ou une volte-face sur la mondialisation, ne serait-ce qu’en raison de l’imminence des élections de mi-mandat. Selon nous, Donald Trump ne prendra pas le risque de faire éclater un marché haussier, l’un des rares facteurs d’optimisme à sa disposition, à un tel moment clé.


Positionnement de portefeuille au T2 2018 

Ainsi, nous tablons toujours sur une surperformance des actions américaines par rapport aux obligations au T2, bien que dans des proportions plus faibles qu’auparavant. Cela dit, le goût du président américain pour l’affrontement pourrait ébranler certains des partenaires commerciaux les moins portés sur le risque du pays. Les sociétés internationales tournées vers l’extérieur devraient souffrir davantage que leurs homologues orientées sur le marché national. Nous adoptons par conséquent une position neutre sur les perspectives des indices larges et préférons investir dans certains thèmes, comme les valeurs « growth » plutôt que « value », et secteurs.

Prenons l’exemple des dépenses d’investissement ; les réformes fiscales devraient contribuer à accélérer les dépenses en matière d’investissements non résidentiels et dans les technologies, un secteur qui représente 30% des dépenses d’investissement actuelles et environ 35% de l’indice S&P 500 Growth. En dépit de tout ce qui se dit autour d’une nouvelle bulle technologique, il semble que les valorisations sont tout simplement tendues dans certaines régions, sans pouvoir pour autant être qualifiées de spéculatives ou en pleine effervescence.

Notre pari sur une valeur unique reste axé sur les banques compte tenu du caractère cyclique du secteur. Les prêts commerciaux et industriels devraient rebondir, ce qui dopera la rentabilité. Les anticipations de hausse de l’inflation se traduisent aussi généralement par de meilleures perspectives. La détermination de la Fed à simplifier la réglementation est le dernier élément d’un puissant trio de catalyseurs nettement positifs.


Les marges du S&P 500 semblent                                S&P500 Growth / Value

vulnérables à mesure que le cycle progresse  

    S&P 500 margins look vulnerable         S&P500 Growth versus Value

Source: Lyxor International AM/ Investment Strategy, Macrobond as at 16 March 2018

Sur le segment obligataire, loin de nos considérations sur les points morts d’inflation et les bons du Trésor, nous n’avons pas encore abordé le crédit. Selon nous, la situation est assez sombre, en particulier pour le haut rendement, car les valorisations apparaissent élevées et le secteur semble intégrer un taux de croissance bien supérieur à celui qui devrait être observé en 2018. Les niveaux d’endettement et l’illiquidité inhérente sont également préoccupants.


Pourquoi choisir Lyxor pour les actifs américains ?

Quoi que vous recherchiez avec votre portefeuille américain, nous sommes convaincus de pouvoir vous aider. Nous proposons plus de 15 angles d’exposition au marché, y compris l’ETF Core actions américaines le moins onéreux d’Europe à tout juste 0,04%, ainsi que l’ETF sur le S&P 500 le plus performant du marché. Ainsi, si le potentiel de hausse est limité, vous exploitez l’opportunité tout du moins à son maximum. Vous pouvez également dégager un rendement avec l’ETF Quality Income le moins cher du marché européen, ou vous protéger contre l’éventualité d’un regain de volatilité avec notre stratégie Minimum Variance, qui a réduit le risque de près de 18% depuis son lancement. Il s’agit également du plus diversifié de sa catégorie.

En savoir plus sur la gamme Core

Notre expertise ne se limite toutefois pas aux actions. Nous proposons également les ETF les moins chers du marché sur les segments des emprunts d’État, de la dette corporate et du haut rendement américains, dont certains comptent parmi les plus performants et les plus efficients ETF mondiaux. Vous serez également en mesure de vous adapter à l’évolution du contexte de l’inflation avec notre ETF sur TIPS américains et notre produit unique sur les prévisions d’inflation aux États-Unis.*

Les ETF que vous pourriez considérer

UCITS table  

Toutes les données et opinions proviennent des équipes Lyxor Cross Asset Research et Equity ETF et s’entendent au 11 avril 2018, sauf mention contraire. La performance passée n’offre aucune garantie de résultats futurs. * Toutes les données relatives aux produits s’entendent au 31 janvier 2018, sauf mention contraire. Toutes les données sur l’efficience des ETF proviennent de l’indicateur d’efficience développé par l’équipe de Recherche ETF de Lyxor en 2013. Cet indicateur examine les 3 composantes de la performance : l’erreur de suivi, la liquidité et le spread acheteur/vendeur. Chaque groupe de pairs inclut la classe d’actions Lyxor ETF pertinente et les 4 plus importantes classes d’actions ETF émises par d’autres fournisseurs, représentant une part de marché d’au moins 5% de l’indice relatif. Les tailles des ETF sont considérées comme une moyenne des niveaux d’encours sous gestion observés sur la période concernée. La méthodologie appliquée est détaillée dans un document intitulé « Measuring Performance of Exchange Traded Funds », rédigé par Marlène Hassine et Thierry Roncalli. Les déclarations renvoient au marché européen des ETF.





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Aux fins des présentes, une US Person désigne, mais sans s’y limiter, toute personne physique résidant aux États-Unis d’Amérique, toute entité organisée ou constituée en vertu du droit des États-Unis d’Amérique, certaines entités organisées ou constituées en dehors des États-Unis d’Amérique par des ressortissants américains, ou tout compte détenu au profit d'un tel ressortissant américain.

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Conflit d’intérêt

Le contenu de cette page reflète les vues, opinions et recommandations de la recherche cross-asset de Lyxor Asset Management ("LAM") et des analystes et stratégistes de la recherche ETF de Lyxor International Asset Management ("LIAM"). Dans la mesure où cette recherche recouvre des idées d’investissement fondées sur des vues macroéconomiques de conditions de marchés ou de valeur relative, elle peut être différente des opinions et recommandations fondamentales de la recherche cross-asset et de la recherche ETF présentées dans les rapports de recherche sur des secteurs ou entreprises produits par la recherche cross-asset ou la recherche ETF, ainsi que des vues et opinions d’autres départements de LAM, LIAM et de leurs filiales. Les analystes et/ou stratégistes de la recherche cross-asset Lyxor et de la recherche ETF consultent périodiquement les équipes commerciales et les équipes de gestion de LIAM ou LAM à propos d’informations sur le marché, incluant, mais ne se limitant pas, à l’établissement des cours, des niveaux de spreads et de l’activité de négociation des ETF répliquant des indices actions, obligataires et sur matières premières. Les tables de négociation peuvent négocier ou avoir négocié en tant que principal sur la base de vues et rapports des analystes de recherche. Lyxor a des politiques et procédure de recherche obligatoires qui sont raisonnablement conçues pour (i) s’assurer que les faits présentés dans les rapports de recherche sont fondés sur des informations fiables et (ii) pour éviter la diffusion sélective et non appropriée de rapports de recherche. En outre, les analystes de recherche reçoivent une rétribution sur la base, en partie, de la qualité et de la précision de leur analyse, des retours formulés par les clients, de facteurs concurrentiels et de l’ensemble des revenus de LIAM ou LAM, inclus les revenus des frais de gestion, des frais de conseil en gestion et des commissions de distribution.

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